瑞贝卡：不确定条件下的确定增长

　　事件：瑞贝卡是世界最大的假发生产企业，主要产品包括工艺发条、化纤发条等、女装假发、教习头、白人假发以及男装头套等。为了让市场更好认识瑞贝卡，近日我们组织机构投资者前往河南许昌，与公司董事长、董事会秘书等高管人员进行了深入交流，并实地考察了公司假发制品的生产情况。交流后我们进一步了解了在国际发制品行业拥有定价权的原因，打消了美国经济衰退对公司业绩影响的担心，并再次深入理解了公司通过多项举措实现在不确定条件下完成30-50%年复合增长率这一确定性增长目标的决心。综合考虑，我们维持对瑞贝卡的“买入”评级。

　　公司在国际发制品行业中拥有绝对的定价权，主要原因在于技术、产品和供货能力三者的综合。公司产品去年上半年涨价25%，下半年涨20%。之前涨价3%的时候与外商谈判了3个多月，提价10%提价的时候谈判时间缩短为1个多月，去年的两次涨价只谈判了几天。另外，公司的定价权还表现在对上游人发制品厂商收购价的控制力上。今年8月1日开始，公司将人发的收购价降低了150元/公斤，降低以后为850元/公斤。从上面我们看到，瑞贝卡在国际发制品行业中拥有绝对的话语权，这主要是由三方面决定的。第一，公司拥有先进的假发生产技术。瑞贝卡拥有技术中心、工程中心、博士后工作站、纤维所、假发选型中心，拥有各项专利150多项，制订和编制了国家发制品行业标准，这些基本条件为公司技术水平的提高提供了基础。第二，公司产品品种最全。瑞贝卡的发制品拥有5大系列4000多个产品，覆盖了不同层次，不同群体的需要。第三，在发制品行业内，瑞贝卡的供货能力最强。公司现有员工10000多人，产量稳居业内第一，强大的供货规模是目前同业无法比拟的。

　　美国经济发展速度对瑞贝卡发制品出口影响有限。第一，瑞贝卡生产的产品作为黑人时尚消费品，因其对假发需求是刚性的。第二，相比而言，假发的绝对价格并不算太高，使用群体可以承受。而瑞贝卡几次提高发制品价格主要是减少了国外进口商、批发商和零售商的利润，对最终消费者而言提价有限。第三，从瑞贝卡公司十几年的国际贸易实践看，美国经济高速增长没有给瑞贝卡发展带来意想不到的收获，而其发展速度放缓也没有给瑞贝卡发展造成困难。所以，假发消费与美国经济没有实质性的关联关系。

　　继续积极开发巩固国际市场，为瑞贝卡产品找到通畅出口。第一，保证北美市场每年有16%的自然增长。第二，欧洲市场的增长目标定位于每年30%。第三，非洲市场作为公司未来的新兴大市场，未来将会成倍增长。根据公司的发展规划，未来5年瑞贝卡发制品的年出口收入为5亿美元。

　　盈利预测与投资建议。出于谨慎的考虑，我们预计公司2008年—2009年EPS将分别达到0.65元、1.05元。综合考虑，我们维持对瑞贝卡的“买入”评级。

　　(海通证券)

丽珠集团：医药主业稳步增长 估值偏低

　　丽珠集团半年报主要数据：2008年上半年公司实现营业收入11.09亿元，同比增长36.06％；实现净利润6110万元，同比下降73.71%；每股收益0.20元，每股经营性现金流0.39元，净资产收益率3.38％。公司全面落实营销改革各项举措，使得重点产品销售收入较快增长。三项费用增速为27.53%。公允价值变动加上投资收益为-9929万元，同比减少24599万元。

　　药品收入增速明显加快。上半年收入增速达到36.06％，高于年初的预期。毛利率与去年同期基本持平。消化道产品增加3662万元，同比增长38.13%，促性激素产品增加2459万元，同比增长57.18%；抗微生物产品增加1056万元，同比增长9.34%；中药产品增加7241万元，同比增长10.60%；试剂产品增加1893万元，同比增长38.19%；原料药增加12136万元，同比增长44.82%。血液及造血系统产品减少了1145万元，同比下降59.37%。公司主要收入来自于制剂产品，制剂产品的快速增长帮助公司实现收入快速增长。

　　销售费用增速加快，管理费用控制较好。上半年三项费用合计27340万元，同比增长27.53%，低于收入增速。其中销售费用增加6295万元，同比增长54.86%，公司的营销力度加强，公司今年开始推广吉米沙星和艾普拉唑，这也是公司营销费用增速较快的原因；管理费用增加115万元，同比增长1.30%；财务费用同比下降49.94%。公司在费用控制能力在行业内表现十分突出，我们认为公司未来重点控制费用比例。

　　投资收益拖累公司业绩。公司证券投资收益和公允价值变动收益与上年同期相比减少9929万元。公司截至报告期末持有的交易性金融资产24853万元，持股比较集中，我们认为投资收益的波动性较大，对公司内在价值影响不大。

　　公司未来主业持续增长值得期待。在整个药品市场快速增长的背景下，公司凭借高效的市场营销手段，医院用药将保持快速增长。公司2008年经营计划实现销售收入21亿元，同比增长20%；计划实现经营性净利润3亿元，同比增长接近30%。我们认为在行业向好的背景下，公司主营增长有望超过公司的预期，公司的业绩增长值得期待。

　　投资建议：投资损失直接导致公司业绩下滑，如果剔除投资损失，公司主营贡献EPS0.46元，符合我们的预期，我们预测2008年全年每股收益为0.65元，2009年每股收益为1.05元，目前公司估值低于药业行业的平均水平，维持公司股票“买入”的投资评级。

　　主要不确定性。新产品推广速度，投资损益情况。

　　(海通证券)

中国玻纤：规模扩张提升市场控制力

　　1．事件

　　2008年8月12日，中国玻纤发布2008年中报：2008年公司实现营业收入20.49亿元，同比增长43.86%；实现营业利润4.69亿元，同比增长83.39%；实现净利润15,297.35万元，同比增长70.32%。每股收益0.3579元。

　　2．我们的分析与判断

　　生产规模的扩大和销售的增加是公司收入增加的主要因素。公司2007年8月在浙江桐乡投资建设的年产14万吨无碱玻纤池窑拉丝生产线项目和在成都建设的年产4万吨无碱玻纤池窑拉丝生产线及关键设备进口项目已分别于2008年3月、2008年1月顺利投产。使公司玻纤产品的年生产能力超过70万吨。玻纤产销量的增加，使公司上半年玻璃纤维收入达到20.20亿元，同比增长46.28%，为公司营业收入增长43.86%奠定了坚实的基础。从收入的区域构成来看，公司国内收入与国外收入分别为8.19亿元、12.29亿元，基本上形成2比3的比例，分别同比增长5.49%和89.90%，国外风力发电、船舶、汽车、建筑始终是玻纤产品的热门应用领域，国外销售较国内销售增幅增加了84.31个百分点。

　　玻纤产品毛利率的增加提高了公司的盈利能力。2008年上半年，受能源价格上涨的不利因素的影响，公司玻璃纤维成本有所上升。上半年，玻璃纤维成本同比增长37.03%，但上半年公司产能扩张幅度较大，规模效益有所释放，使同期收入的增幅达到46.28%，超过成本增幅达9.25个百分点，致使玻璃纤维毛利率达到35.27%，同比增长4.37个百分点。并使公司综合毛利率达到35.04%。公司综合毛利率的提高带动公司盈利能力的上升。公司营业利润及归属于上市公司净利润分别增长了83.39%和70.32%。

　　我们认为：公司产能规模将进一步扩大。公司2008年1月在浙江桐乡投资建设的年产14万吨无碱玻纤池窑拉丝生产线项目和在成都建设的年产6万吨中碱玻纤池窑拉丝生产线项目已于2008年7月先后顺利投产。期中，浙江桐乡年产14万吨无碱玻纤池窑拉丝生产线项目的投产，标志着桐乡年产60万吨玻纤生产基地即将建成。

　　公司控股子公司巨石集团有限公司，注册资本18,620.81万美元，公司出资占其注册资本的51%。该公司主营玻璃纤维、复合材料产品的制造与销售，资产总额778,961.74万元，2007年实现净利润59,880.78万元。是中国玻纤最主要的利润来源，占到其净利润的90%以上。随着全球经济一体化和我国工业化、城镇化进程的深入及新农村建设的快速发展，玻纤产品的国内外市场需求仍趋旺盛。为此，公司拟通过换股吸收合并巨石集团有限公司，扩大中国玻纤的盈利规模。目前，换股吸收合并的相关材料已报送至中国证券监督管理委员会、国务院国有资产监督管